【研究报告内容摘要】
投资要点:家居:复盘东方雨虹,寻建材家居工程业务估值锚。伴随地产基建持续复工,年内精装修后周期的建材家居的景气迎来确定修复,驱动大宗渠道开拓顺利的上市公司集体估值修复。我们复盘了防水建材龙头东方雨虹的发展模式,希望对建材家居公司的研究给予启示。13-16年:依托规模优势建立价格优势抢占市场份额,同时保障盈利能力和roe 持续提升,业绩为股价重要支撑;16-17年:推出合伙人模式绑定优质工程代理商利益,并培养零售品牌价值,驱动估值中枢上移至25-30x;18-19年:地产周期进入低谷,对应公司估值下探至15-20x;19h2以来伴随竣工景气回升、叠加20年基建链景气上行,公司估值重回25-30x 区间。在轻工板块中,目前江山欧派、帝欧家居等工程领域优势龙头逐渐跑通东方雨虹模式的第一阶段,持续关注木门、瓷砖龙头能否在管控良好的前提下将代理商渠道模式顺利拓展、并通过工程领域的优势反哺零售品牌力。q2持续推荐订单改善预期较强的家居优势龙头:
(1)精装家居:b 端订单景气修复较快,全年成长确定性较强。持续推荐帝欧家居(规模化成本优势及自营服务能力强大)、欧派家居(厨柜b 端规模最大且仍然保持较快增长)、志邦家居(19年大宗客户结构优化、盈利能力大幅提升),关注江山欧派(19年大宗增长78%,现金流、净利率表现优异)、皮阿诺(厨柜b 端占比最高的弹性标的)、金牌厨柜(19年大宗业务+149%)、大亚圣象(4月大宗业务快速修复)。
(2)零售家居:4月家具零售额跌幅显著收窄,5月学生开学后重启装修需求。持续推荐关注整装大家居模式渐入佳境的欧派家居(4月零售接单大幅收窄跌势)、零售渠道精细化管理及职业经理人运作顺畅的顾家家居、掌握核心kol 资源且整装/二代定制持续推进的尚品宅配、零售经销商改革进入收获期的索菲亚;此外软体龙头敏华控股本周发布20财年业绩,下半财年利润+33.44%表现超预期,电商业务增长靓丽,叠加短期外需受疫情影响线下压力最大的4月已经过去、且线上销售表现相对较好,预期触底、关注改善。
必选消费及其他:关注生活纸盈利弹性及传统文具边际改善。
(1)生活纸:q2补库需求拉动、增长预期提速,持续推荐中顺洁柔(电商销售表现亮眼、高毛利产品占比近70%且品类丰富);
(2)文具: 4月文化办公用品类社零数据趋势向好,随着国内疫情好转、中小学学汛到来,q2终端销售边际复苏,重点推荐晨光文具(深耕传统渠道布局、九木杂物社零售业态表现较好,中长期成长逻辑通顺)、齐心集团(好视通业务受益于疫情消费习惯培养积累客户、b2b 随着下游央企政府的招标陆续开启贡献增量)。
(3)烟草:消费需求刚性、q2生产补库需求确定性强,关注劲嘉股份(彩盒业务拓展顺利、新型烟草与云南中烟合作深入);盈趣科技短期受到海外疫情拖累,考虑pmi 景气持续关注边际变化。
(4)包装:4月烟酒类社零数据同比增长7.1%,环比增长16.5%,q2内需持续修复,推荐烟标、酒包、环保包装等新业务开拓顺利的综合大包装龙头裕同科技。关注q2下游啤酒饮料需求有望修复的奥瑞金。
造纸:持续强调白卡纸格局优势,景气最为看好。
(1)白卡纸:海外疫情影响需求,白卡纸库存上行,出口颓势显现,本周价格小幅下行;但考虑到供给端行业年内无较大新增产能投放;需求端消费集中在药品、香烟、食品等必选类,叠加竞争格局大幅优化,持续强调白卡纸全年景气。标的方面首选整合红利、规模成长的博汇纸业。
(2)文化纸:需求淡季下预期伴随限产停机、学汛需求边际复苏,纸价弱势维稳。重点关注下半年党刊需求释放带来的新一轮涨势。底部持续推荐太阳纸业,通过老挝海外布局巩固低成本原料优势、并扩大箱板布局,精细化及一体化优势较为明确。
(3)包装纸:伴随需求逐步恢复叠加原材料限制逻辑加强,预期价格易涨难跌。关注山鹰纸业、玖龙纸业。
风险提示:贸易环境持续恶化,地产调控超预期,纸价涨幅低于预期。

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